NVDIA【NVDA】銘柄分析

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GPU市場最大手の半導体ファブレス企業 NVDIA【NVDA】

今回は半導体関連の企業でずっと気になっていたけど、現状の株価が高く思えてスルーしていた米国企業

NVDIA【NVDA】

について調べてみることにしました。

個人的にはまだ高いかな~と思ってますが直近の高値から比べると約15%程度、株価は調整されました。

僕はなんだかんだでPERを一番重要視しているので、優良企業であったとしても100倍近くあると、なかなか保有する気になれません…。

そんな弱気なせいで今回のコロナショック後の「超反発ボーナスゲーム」にいまいち乗れなかったです。(*_*)

…さて、そんなことはどうでもいいとしてNVDIAの名前は米国企業について調べた当初からよく話題にもなっていました。

まず何をやっている会社なのか、見ていきます。

事業内容について

半導体企業と言っても色々あります。

NVDIAは主に「GPU」というPCの画像・動画処理を任されているチップを開発&製造(委託)している企業です。

よく聞く「CPU」の代わりに画像処理分野を引き受けてあげるよ~という役割でPCの中に入れられているパーツです。

※CPUは短時間に大量の演算をするのが実は苦手な子です。その役割を変わりに担ってくれるのがGPU。

特にまるで本物のようにスムーズに動くようになったオンラインゲームに高機能なGPUは欠かせません。Eスポーツにも関連してくる分野ですね。

いつでもぬるぬるでストレスなくゲームをしたい、という人はGPUにこだわります。

そんなGPU市場の現在は、このNVIDIAとAMDの2社が多くの割合を占めています。
ちなみに僕が最近購入したLGgram(ノートPC)は「GPU内蔵のCPU」です。CPU、GPUともにインテル製です。

内蔵型で多いのは意外とインテルだったりするみたいですね。(インテル株保有者としてはうれしい…)

GPU市場は
インテルが64%。NVDIAが19%。AMDが18%
を占めているようです。

Global PC GPU shipment share by vendor 2013-2020

引用先:statista.com

内蔵GPUを含めたGPU全体の市場で見ると実はインテルが6~7割のシェアを占めるようですが、単体GPUとしてみるとNVDIAとAMDで二分しているという状況。

そして2020年からはこの単体GPU分野にインテルも再参入するという事で、ますます競争が過熱してきそうです。
AMDに押され気味なインテルはここで一矢報いることができるのか、も気になります。(保有株なので。笑)

…話をNVDIAに戻します。

単体GPU(ディスクリート)市場ではNVDIAが7割、AMDが3割のシェアを占めています。

Global GPU Market Share (2020)

引用先:businessquant.comより

業績について

さて!という事で業績を見ていきましょう。(急に)

売上の成長率

まずは売上の成長率からです。



2016年から3年間は非常に高い成長率で伸びていきました。
ところが一番最近である2020年度は約6年ぶりの減収となってしまいました。

①2016~2019年までの高成長率の要因
②2020年に減収となった原因

上記の2点については、下の方で書いているのでこのまま読み進めてください。

先にNVDIAの事業別の売上を見て、どこを向いているのか確認しておきましょう。
GPUの先駆者でもあるNVDIAは売上の9割近くはGPUで稼いでいます。

もう少し細かくみていくと、

事業別にみていくと約半分以上をゲーム事業が占めます。
そして次に多いのがデータセンター向け事業です。

ここで5年前の構成比と比較してみます。

ゲーム事業は2014年度も半分近くを占めますが、明らかに強烈に拡大したのが「データセンター向け事業」でした。

金額ベースでみると…

データセンター向け事業の売上は2015年度に3.1億ドル程度だったものが5年後の2020年度では約30億ドルの規模になり、実に約10倍の急激な成長を遂げました。

そうなった理由については現在データセンター市場でトップを走るマイクロソフトのAzureやアマゾンのAWSなど、世界的なデータセンター企業の多くが同社の半導体を採用しているため、それら企業のデータセンター収益の成長率に伴って需要も増えていきました。

最近の株式市場でもその傾向がわかりやすいです。
コロナによってさらにクラウド化が進み、データセンターへの設備投資も急拡大を続けました。

その結果、すでにQ2四半期まで公表されている今期の業績は
全体の売上は前年比+44%。営業利益も前年比+75%。
と驚異的な成績を残しており、それを牽引しているのがデータセンター向けの売上です。

今期はQ2までで既にデータセンター向けの売上は29億ドルと、ほぼ前年度通期の数字に並びました。
現時点の前年比は約2.2倍に成長しました。

これまで絶対的な主力であった「ゲーム事業」と同じ構成比まで一気に成長しました。

地域別売上を見てもUS地域が約4倍に増えている事からも米国のデータセンター事業を持つ巨大ハイテク企業からの受注が多かったことが想定できます。

また、売上成長率のうち約10%ぐらいは買収したMellanoxの影響によるものだと思います。

同社の収益性

そのまま利益面に続きます。

ご覧の通り、2020年度は利益率が大幅に下がりました。
そして、上記のグラフにはありませんが今期もQ2まで営業利益率約23.4%で推移している事からも一時的な利益減少ではないという事になる可能性が高いです。

10%近く悪化しているのは正直、気が気じゃありません。
構造的に何かが変わってきているように思います。

では原因は何でしょうか。

まだ利益率の良かった2019年の資料を見てみると
「粗利率」はそこまで大きく変わっていないのに対し「営業費用」が10ポイント以上増えています。

まず1つめの理由が株式報酬費用。
減収となった2020年度ですが、株式報酬費用が3億ドルほど増加しました。

これまでは大幅増収で推移していたので、株式報酬費用が増えても数字に大きな影響は与えませんでしたが今期は減収なのに報酬費用は増額しました。
GPUは成長市場なので大切な人材を放出させないように企業側も必死です。これがコスト増の要因になりました。(NonGAAP ではもちろん考慮された数字が出てます。)

もうひとつの要因があくまで仮定ですが
2019と2020を比較すると異なる部分が

・USの売上が15億ドルから9億ドルに。
・ゲーム事業の売上が62億ドルから55億ドルに。

だった事から
「米国でゲーム事業をしていて利益率の高かった顧客(大口?)が減少した」
可能性が考えられるのかな、と。

また今期についても利益率が改善していない点を見ると、前期から潮目がちょっと変わってきているように思います。

さらに買収したMellanoxの買収前の営業利益率が約15%ぐらいだったので今後、営業利益が30%台に戻るのは結構ハードルが高いかもしれません。



キャッシュフローの推移

次はキャッシュフローについてです。こちらはサクッと見るぐらいですかね。

まず営業CFは驚異的な成長率です。
特に2016年からのアクセルの踏み具合はえげつないレベルですね。

利益面では減益となった2020年ですがキャッシュ面を見ると大幅に伸びました。
が、これは在庫の変動差(調整)が前期と比較して大きかっただけなので、実態は利益の方のグラフを見た方がいいと思います。

それと、営業CFとFCFの比較からわかるのが半導体の開発・製造企業だと言われているNVDIAですが、設備投資がほとんどありません。
工場などの設備がないファブレス企業なので総資産250億ドルのうち有形固定資産は20億ドルぐらいしかありません。

例えば

・【INTC】なんかは開発と製造どちらも行っているので有形固定資産は580億ドルで、総資産1,520億ドルほどあります。総資産のうち有形固定資産が占める割合は約40%
・【TSMC】は基本的に製造メインなので有形固定資産は約500億ドルで総資産は830億ドル。割合は約60%。

同じ半導体企業と言っても全然違いますね。ビジネスモデルをこういった視点から比較するのも面白いですね。

というわけでNVDIAは台湾セミコンダクターやサムスンなどの半導体ファウンドリーに製造委託しているビジネスモデルだというのがわかりますね。

そういう目線でみると、結局GPUの大手2社はどちらもファブレス企業なので、半導体ファウンドリー事業を行っている企業の数字もそれに連れて拡大したこともうなずけますね。

サムスンも半導体部門なかったら今期の減収幅も2桁いってたかもしれないですし。

というわけでNVDIAは、
キャッシュが残る体質になっているので、配当金や自社株買いなどの株主還元をしてくれやすい企業だと見れると思います。



EPSの成長率

そして次はEPSと株式発行数をグラフにしたものです。

やはり2016年からはすごい。
という事と、グラフにして気づいたのですが売上が急拡大し始めるときと同じタイミングで発行株式数が増えていますね。どういう事なのでしょうか。

普通は発行株式数を減らしてEPSを押し上げる構図(※ここまであからさまではないですが)になるのですが、同社の場合は真逆です。

見返してみるとこの時期に転換社債を発行して約20億ドルほど資金を調達しています。

あれ?業績が格段に伸びているので何か成長のために調達したんでしょうけど財務諸表からは僕の知識じゃ読み取れない。笑

でも、この時期にゲーム事業の売上が伸びて利益率が上がっている事。そしてさっき書いたけど、2020年はゲーム事業の売上が減少して利益率が下がっている事が多分関連していると思うんだけどな~。

ん~。。。ちょっとわかんないです。すみません。笑

いつかわかったら、書きます!

株主還元率の推移

あまり統一感がないのでなんとも言えませんが、大体稼いだキャッシュの6割ぐらいを株主に還元している事になります。

前期を除いては2桁成長で伸びていたので、それでここまで還元してくれているのであれば株主思いの企業といってもいいと思います。

ですが2020年は一転して自社株買いがありませんでした。業績悪化の影響が大きいのでしょうけどキャッシュは全然残っています。

業績悪化にプラスして、米中摩擦がどうなるのかわからないのでキャッシュをため込んでるという風にも見えなくもないですが・・・

恐らくMellanoxを70億ドルで買収したため、それの買収資金にするために前期は自社株買いをしなかったんでしょうか。

という事は今期もARM買収がそのまま進むのであれば、自社株買いしないかもですねぇ・・・



まとめ

本当はもっと気になる部分がいっぱいある企業だったので深く調べたかったのですが最近記事の更新比率が下がってきているのでとりあえずもうアップします。笑

NVDIAどうだったでしょうか?

企業や業績的には悪くないのですが、最近の利益率低下と株価の割高感、買収による期待感などあらゆる要因があり、今はちょっとすぐに買えません。
というのが僕の意見。

Mellanox買収後にどう相乗効果が出るのか、ARMは本当に買収するのか、そしたらどうなるのか? 期待感と不透明感が多いです。

ARM買収が現実味を帯びてきましたしね。
ARMの売上はたぶん今、20億ドルぐらいなのかな、と思うのですがNVDIAにとって貢献してくれるのでしょうか。

恐らくNDVIA側としてはゲーム事業が落ちて利益率が下がったので、量(額)で補填しようと拡大拡大で進めているのでしょうけど、もし買収したとしてもARMもNVDIAほど利益率が高い企業ではないので

NVDIAの当面の利益率は20%台で推移していきそうな気がします。

今期は前年比で+50%以上のEPS改善が進むと思いますがそれでも株価を見ると高いような気がします。

今の株価は、利益率が30%台にいずれ戻るし、売上成長率も毎年20%以上の成長率で伸びていく(=買収後の業績拡大&相乗効果が欠かせない)ことが織り込まれているような株価に感じます。

たぶん。感覚的にですけど、業績拡大や買収後の推移などが「失敗する可能性」がほとんど盛り込まれていnない株価なんじゃないかな~と。

あ、個人的な考えなんで、「そんなことないわ!」って思う人は、もちろん今の株価に沿った成長をする可能性も十分あるしそれでいいと思います。

ただ僕的には、今から買い始めるのはちょっと怖いな~という気がします。

※投資は自己責任です。あくまで参考程度にお願いします。

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